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摘要：大多数交易者发现裸式期权卖出和信用差价期权这两个策略弊大于利。他们想知道是否存在风险有限而盈利空间较大的波动性卖出策略。尽管不太常用但的确存在着这样的策略。这种策略从期权价格下跌即隐含波动性下降中获利。从价格而不是隐含波动性上来说最昂贵的期权是长期期权。卖出这些期权并对它们进行套期保值可能是一个不错的策略。满足要求的最简单的策略是卖出日历差价即卖出长期期权并利用买进执行价格相同的短期期权来对它进行
大多数交易者发现裸式期权卖出和信用差价期权这两个策略弊大于利。他们想知道是否存在风险有限而盈利空间较大的波动性卖出策略。尽管不太常用但的确存在着这样的策略。这种策略从期权价格下跌 即隐含波动性下降中获利。从价格 而不是隐含波动性上来说最昂贵的期权是长期期权。卖出这些期权并对它们进行套期保值可能是一个不错的策略。
满足要求的最简单的策略是卖出日历差价即卖出长期期权并利用买进执行价格相同的短期期权来对它进行套期保值。假设两者的确都很贵 短期期权的隐含波动性甚至可能比长期的稍高但由于长期期权的绝对交易价格高得多所以如果两者都变便宜那么长期期权价格比短期期权价格下降的绝对幅度大得多。下面我们利用一个例子来加以说明。
例子：假设在8月份里有如下价格并假设它们都是昂贵期权而且满足波动性卖出的之一条标准。
XYZ公司股票价格：119
10月120看涨期权价格：6.75
1月120看涨期权价格：11.25
这种策略包括卖出一份1月120看涨期权买进一份10月120看涨期权。在上述价格情况下两份期权的差价带来4.5点的余额 期权价格的差额。因为这是一个差价策略所以它要在10月到期时结束头寸。如果后来卖出的期权可以低于4.5的价格买回那么该差价策略就能获利。我们可以用与上面所讨论的波动性卖出一样的标准来对这一策略进评估。
考虑几种情形。首先如果XYZ公司股票的价格暴跌那么10月120看涨期权在到期时将一文不值。如果XYZ公司股票10月到期日的价格低于105那么1月120看涨期权售价大概会低于4.5差价策略将获利。第二如果XYZ公司股票的价格暴涨那么1月120看涨期权售价大概会低于4.5差价策略将获利。第二如果XYZ公司股票的价格暴涨那么1月120看涨期权的时间价值就会下跌。如果10月到期日的XYZ公司股票价格大约位于138之上那么期权价格差价大概也会低于4.5。那么风险在哪里呢？就在股票10月到期日价格在120执行价格附近的时候。那时10月看涨期权在到期日一无所值但1月120看涨期权的售价将极有可能超过4.5。因此这种情况下头寸结束时将会造成损失。图9.8说明了10月到期日的时候这日历差价期权的获利状况。
这些情形都根本没有考虑隐含波动性的下跌但如果XYZ公司股票期权的定价更为正常那么这种策略就将获利。例如目前这种差价正常情况下就可能是3.5而不是4.5。正是目前这种高隐含波动性导致了差价的增大。图9.8同时也说明了如果隐含波动性下跌到其历史纪录的第50个百分点那么获利就可能成为定值。
图9.810月到期的XYZ公司日历差价卖出
上述策略在技术上被称作反向日历差价策略。对这种交易策略进行修正可以形成更理想的头寸：买进更高执行价格的看涨期权 同时卖出和反向日历差价策略一样的看涨期权。为了保证头寸中性你买进的期权应比卖出的多。例如同以前一样卖出一份XYZ公司1月120看涨期权但现在买进两份XYZ公司10月130看涨期权。2：1大约就是一个中性头寸。
同样这个差价期权也会产生最初的期权费余额你将在10月到期日结束差价期权。和前面一样如果XYZ公司股票的价格急剧下跌差价将获利因为1月120期权可以有机会以低于最初期权费余额的价格买回。不过如果XYz公司股票的价格急剧飙升的话这一差价能够获得无限盈利空间因为多头看涨期权有两份而空头看涨期权只有一份。隐含波动性的下跌也会创造盈利。直到10月到期日之前这个头寸都风险有限因为10月多头看涨期权保护了1月空头看涨期权。只有在10月到期日XYZ公司股票的价格正好为1300多头看涨期权的执行价格时该差价才会发生更大风险。这种比率差价的风险比_L述的反向日历差价的风险要大但是这在意料之中因为它的上涨盈利空间大得多。
当将这些策略应用到股票或指数期权当中去时请记住这样一个事实：由于股票期权交易古老的保证金规定长期期权出售必须按照裸式期权交纳保证金 即使在10月到期日之前 含到期日它显然一直受到短期期权的保护。因此这些策略最适合于那些拥有多余股票 来自库存或股票相关债券的交易者。这些股票可用作期权头寸保证金而不用将它们出售。对期货期权而言考虑将这些差价策略用作套期保值将更为合理。
总之在期权变得非常昂贵的时候就可以采用反向策略。如果标的工具波动 上涨或下跌的幅度足够大或者隐含波动性下跌 期权变得便宜那么这些策略风险有限却能够获利。如果股票或者指数在期权到期日正好位于期权的执行价格那么此时风险更大。
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